Sáng đầu tuần, trong lúc các nhà giao dịch crypto đang chăm chú vào biểu đồ thanh khoản trên chuỗi, một bản tin từ Washington lặng lẽ lướt qua màn hình: Bộ trưởng Tài chính Scott Bessent đang chuẩn bị đẩy mạnh kế hoạch mở rộng cơ chế cho vay ngoại tệ của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) tới các ngân hàng trung ương nước ngoài. Giá Bitcoin gần như không nhúc nhích, các trader tiếp tục xoay vòng vị thế, và trên Twitter chỉ có vài dòng bình luận của những tài khoản macro thân thuộc. Nhưng tôi dám cá rằng, trong vòng 24 tháng tới, cách thị trường tiền mã hóa vận hành sẽ bị thay đổi bởi chính quyết định tưởng chừng kỹ thuật này.
Bessent, một quản lý quỹ phòng hộ giàu kinh nghiệm và là người theo chủ nghĩa thực dụng kiên cường, không đơn thuần đang thử nghiệm một chính sách mới. Ông ta đang mở một cánh cửa lớn hơn nhiều so với những gì vài dòng tin tức phản ánh. Và nếu bạn nghĩ rằng câu chuyện này chẳng liên quan gì đến Bitcoin, Hãy nhìn lại lịch sử những lần Fed tưởng như không liên quan đến crypto. Mỗi một hành động của Fed, dù là điều chỉnh lãi suất qua đêm hay in thêm hàng tỷ USD, cuối cùng đều thấm vào dòng chảy thanh khoản toàn cầu – và dòng chảy đó chính là nguồn sống của thị trường tài sản số.
Điều khiến tôi dừng lại ở thông tin này, ngay khi đọc được vài dòng đầu trên Crypto Briefing, không phải là chi tiết về quy mô khoản vay. Mà là một nhận định nằm bên lề phân tích: nếu kế hoạch của Bessent thành công, Fed sẽ bước ra khỏi vai trò ngân hàng trung ương của riêng nước Mỹ để trở thành một thực thể có trách nhiệm đối với sự ổn định của đồng đô la trên toàn thế giới. Nếu Bessent thành công, Fed sẽ không còn là một ngân hàng trung ương nữa; nó sẽ trở thành một hệ điều hành thanh khoản toàn cầu.
FIMA Repo: Cánh cửa đã có từ lâu, nhưng chưa ai dám mở rộng
Cơ chế mà Bessent muốn mở rộng tên đầy đủ là Foreign and International Monetary Authorities Repurchase Agreement Facility, thường được gọi tắt là FIMA Repo. Nó không phải là một phát minh mới. Fed đã tạo ra FIMA Repo vào ngày 31 tháng 3 năm 2020, giữa cơn bão hỗn loạn của đại dịch Covid-19, khi thị trường trái phiếu Kho bạc Mỹ gần như đóng băng và cả thế giới lao vào cuộc săn lùng đồng đô la. Vào thời điểm đó, các quỹ đầu tư, ngân hàng và chính phủ trên toàn cầu đều cần USD để thanh toán nghĩa vụ nợ, và họ tìm mọi cách bán tháo trái phiếu Kho bạc Mỹ, khiến giá trái phiếu lao dốc và lợi suất tăng vọt một cách hỗn loạn.
FIMA Repo được thiết kế như một van an toàn. Thay vì buộc các ngân hàng trung ương nước ngoài phải bán trái phiếu Kho bạc để có USD, Fed cho phép họ thế chấp chính những trái phiếu đó để vay USD trực tiếp. Đây là một giao dịch hoán đổi tài sản: Fed nhận trái phiếu, ghi nợ tài khoản dự trữ cho ngân hàng trung ương vay. Với một mức lãi suất được xác định trong khung chính sách, thường là lãi suất trần tiền gửi của Fed cộng với một khoản chênh lệch nhất định, cơ chế này cho phép các nước như Hàn Quốc, Anh, Ấn Độ có thể tiếp cận thanh khoản USD mà không gây ra thêm áp lực bán tháo trên thị trường trái phiếu.
Nhưng FIMA Repo ban đầu chỉ dành cho các khoản vay qua đêm hoặc rất ngắn hạn, với mục đích rõ ràng là giải quyết các cú sốc tạm thời. Đây là một chiếc phao cứu sinh khẩn cấp, không phải một cỗ máy bơm thanh khoản thường trực. Và trong suốt nhiều năm, nó gần như không được sử dụng rộng rãi, vì các ngân hàng trung ương lớn thường có thể tự giải quyết nhu cầu USD thông qua các đường swap song phương với Fed.
Điều mà Bessent muốn làm bây giờ, ít nhất theo những gì được tiết lộ, là biến FIMA Repo thành một công cụ thường trực và rộng lớn hơn: mở rộng hạn mức, kéo dài kỳ hạn, và bao phủ nhiều quốc gia hơn, đặc biệt là các đồng minh chiến lược của Mỹ. Về bản chất, ông muốn Fed trở thành người cho vay cuối cùng cho cả thế giới – một trung tâm phân phối USD cho toàn bộ hệ thống tài chính mà Mỹ thống trị. Và điều đó, khiến ranh giới giữa chính sách tiền tệ và chính sách đối ngoại trở nên mờ nhạt một cách nguy hiểm.
Nhiều nhà phân tích macro lập tức chỉ ra một vấn đề cốt lõi: đây là một quyết định mang tính chất địa chính trị, không phải là một quyết định kinh tế thuần túy. Một ngân hàng trung ương tốt phải độc lập khỏi chính phủ, để có thể tăng lãi suất khi cần chống lạm phát, ngay cả khi điều đó gây tổn hại đến ngân sách của Bộ Tài chính. Nhưng nếu Bộ trưởng Tài chính có thể sử dụng Fed như một công cụ để củng cố liên minh quốc tế, thì sự độc lập đó bị xói mòn ngay từ bên trong.
Kỹ thuật thanh khoản: Một hợp đồng thông minh không có mã nguồn mở
Là một người đã dành nhiều năm kiểm toán các giao thức cho vay phi tập trung, tôi không thể không nhìn thấy sự giống nhau một cách trớ trêu giữa FIMA Repo và các giao thức DeFi. Cả hai đều là những hệ thống cho phép người vay thế chấp tài sản để nhận được một loại tài sản thanh khoản hơn. Trong một giao thức như Aave hay Compound, người dùng gửi ETH hoặc BTC làm tài sản thế chấp, sau đó vay stablecoin với một lãi suất được xác định bởi thuật toán dựa trên cung cầu. Hợp đồng thông minh tự động tính toán tỷ lệ thế chấp, tự động thanh lý nếu tài sản thế chấp giảm giá. Không có một tổ chức nào đứng ra quyết định ai được vay, vay bao nhiêu, hay phải trả lãi suất bao nhiêu – tất cả đều do mã nguồn quy định và có thể kiểm chứng công khai.
FIMA Repo, ngược lại, là một hợp đồng tài chính khép kín. Điều kiện vay, mức lãi suất, đối tượng được vay, và các yêu cầu tài sản thế chấp gần như hoàn toàn do một nhóm nhỏ các nhà hoạch định chính sách tại Fed và Bộ Tài chính quyết định. Không có một cuộc bỏ phiếu của cộng đồng, không có một bản công bố mã nguồn, không có khả năng kiểm toán một cách minh bạch. Khi tôi còn làm kiểm toán cho một giao thức cho vay phi tập trung, tôi từng phát hiện ra một lỗ hổng trong hợp đồng thông minh cho phép admin có thể thay đổi lãi suất mà không cần bất kỳ một đề xuất quản trị công khai nào. Lỗ hổng đó đã gây ra một làn sóng tranh cãi dữ dội trong cộng đồng. Nhưng Fed vẫn đang làm điều tương tự mỗi ngày, và chúng ta gọi đó là quyền quyết định chính sách.
Điều này đưa chúng ta đến một câu hỏi sâu sắc hơn: trong một hệ thống tài chính ngày càng được vận hành bởa các giao thức minh bạch, liệu một cơ chế tập trung, nơi các tham số rủi ro có thể bị thay đổi vì mục đích chính trị, có còn đáng tin cậy? Các giao thức phi tập trung đã chứng minh rằng thanh khoản có thể được quản lý bởi mã nguồn thay vì bởi con người – và điều đó tạo ra một áp lực cạnh tranh chưa từng có lên các tổ chức truyền thống.
Tác động đến stablecoin và dòng vốn: Một thế giới hai mặt
Nếu kế hoạch của Bessent đi vào hiện thực, nó sẽ tạo ra một cú hích kép đối với thị trường tiền mã hóa. Mặt thứ nhất, nó củng cố sự thống trị của đồng đô la Mỹ, điều này gián tiếp củng cố các loại stablecoin được neo theo đô la như USDT, USDC, và DAI. Bởi vì, dù bạn có thừa nhận hay không, stablecoin chính là công cụ để tiếp cận đồng đô la một cách không cần sự cho phép. Nếu các ngân hàng trung ương nước ngoài có thể dễ dàng vay USD từ Fed, thì các định chế tài chính và người dân tại các quốc gia đó cũng sẽ có thêm tin tưởng vào các tài sản được neo theo đô la. Ngắn hạn, stablecoin sẽ hưởng lợi từ việc thanh khoản USD trở nên dồi dào hơn và uy tín của đồng đô la được củng cố.
Nhưng mặt thứ hai, và đây là phần khiến tôi thực sự quan tâm, là hiệu ứng ngược. Một Fed sẵn sàng mở rộng cánh cửa cho vay cho các đồng minh là một Fed đang dùng đô la như một vũ khí địa chính trị. Những quốc gia không nằm trong vòng ảnh hưởng của Mỹ, hoặc đang bị trừng phạt, sẽ không được chào đón tại cánh cửa FIMA Repo. Họ sẽ buộc phải tìm đến những hệ thống không nằm dưới sự kiểm soát của Mỹ. Và ở đó, Bitcoin nổi lên như một lựa chọn tự nhiên – một loại tiền tệ không có quốc gia, không có bộ trưởng tài chính, không có một ngân hàng trung ương nào có thể đóng cửa.
Trong bối cảnh đó, cơ chế FIMA Repo mở rộng không làm giảm vai trò của Bitcoin; ngược lại, nó đang đẩy thế giới vào một trật tự hai cực. Các nước đồng minh của Mỹ sẽ ngày càng gắn chặt vào hệ thống USD và có thể sẽ ít có nhu cầu sử dụng Bitcoin hơn. Các nước còn lại, vốn đang tìm cách thoát khỏi sự thống trị của đồng đô la, sẽ coi Bitcoin như một lối thoát duy nhất. Điều này giải thích tại sao các quốc gia như Nga, Iran, và một phần Trung Quốc đã có những động thái hợp pháp hóa hoặc khai thác Bitcoin trong những năm gần đây. Như vậy, chính sách của Bessent, với mục tiêu tuyên bố là củng cố đồng đô la, lại vô tình thúc đẩy sự phân mảnh của hệ thống tài chính toàn cầu.
Sự nhầm lẫn chết người của các nhà đầu tư crypto
Có một điều mà hầu hết mọi người trong cộng đồng tiền mã hóa hiểu lầm một cách nghiêm trọng. Họ nhìn thấy cụm từ "mở rộng bảng cân đối kế toán của Fed" hoặc "cho vay thêm" và lập tức gào lên rằng đây là in tiền, là nới lỏng định lượng, là tiền đề cho siêu lạm phát, và từ đó Bitcoin sẽ tăng giá vũ bão. Nhưng FIMA Repo không in tiền theo cách mà họ vẫn tưởng. Đây là một giao dịch hoán đổi tài sản – Fed nhận trái phiếu Kho bạc làm tài sản thế chấp, đồng thời tạo ra dự trữ cho ngân hàng trung ương vay. Tổng quy mô tài sản của Fed không thay đổi về bản chất, bởi vì nó chỉ thay đổi cấu trúc: rời khỏi việc nắm giữ trái phiếu trực tiếp sang nắm giữ quyền yêu cầu đối với trái phiếu đã nhận thế chấp. Thanh khoản được tạo ra ở nước ngoài, nhưng không đi vào nền kinh tế Mỹ, không kích thích tiêu dùng, không làm tăng cung tiền M2 một cách rõ rệt. Điều này trái với bản chất của nới lỏng định lượng, vốn là việc Fed mua trái phiếu trên thị trường mở và bơm tiền trực tiếp vào hệ thống ngân hàng nội địa.
Các nhà phân tích crypto đã quen với việc coi mọi hành động của Fed là "in tiền" – nhưng cơ chế này không in tiền, nó đánh cắp một thứ còn quý giá hơn: sự độc lập. Khi một ngân hàng trung ương có thể dùng bảng cân đối kế toán của mình để phục vụ mục tiêu đối ngoại, thì niềm tin vào tính trung lập của đồng tiền đó sẽ bị tổn hại theo thời gian. Và khi niềm tin vào tính trung lập của đồng tiền biến mất, nhu cầu tìm kiếm một loại tiền tệ không bị kiểm soát bởi bất kỳ một chính phủ nào sẽ tăng lên. Điều này giải thích vì sao một cơ chế tưởng như không liên quan đến Bitcoin lại có thể là một chất xúc tác thầm lặng của sự trưởng thành.
Cần phải nói rõ rằng không ai có thể chắc chắn liệu kế hoạch của Bessent có thành công hay không. Chính bản thân Fed cũng có thể kháng cự, bởi vì họ hiểu rõ hơn ai hết rằng một ngân hàng trung ương can dự vào chính trị sẽ mất đi quyền lực của mình. Trong lịch sử, những ngân hàng trung ương mạnh nhất không phải là những ngân hàng in nhiều tiền nhất, mà là những ngân hàng có khả năng nói "không" với chính phủ của mình. Khi Fed ngừng nói "không" với Bộ Tài chính Mỹ, nó sẽ đánh mất chính lý do để tồn tại. Và vào ngày đó, Bitcoin không cần phải cố gắng thuyết phục bất cứ ai nữa.
Bài học từ DAO: Tập trung hoàn toàn là một điểm gãy duy nhất
Suốt 7 năm làm việc trong lĩnh vực quản trị phi tập trung, tôi đã thiết kế các cơ chế bỏ phiếu cho những cộng đồng sở hữu tài sản trị giá hàng trăm triệu đô la. Một trong những dự án tôi tâm đắc nhất là một DAO nghệ thuật, nơi tôi thiết kế một hệ thống bỏ phiếu kết hợp giữa khối lượng NFT và thời gian nắm giữ, để ngăn chặn những cá voi chi phối quyết định của cộng đồng. Khi chúng tôi phát hành framework quản trị mới, tôi nhận ra một điều có tính phổ quát: bất kỳ hệ thống nào trao quyền vô hạn cho một nhóm nhỏ người vận hành đều sẽ bị bọn họ lạm dụng, dù họ có thiện chí đến đâu.
Fed là một DAO có 12 chi nhánh khu vực, có các cuộc họp định kỳ, có biên bản công khai, và có một thống đốc phải báo cáo trước Quốc hội. Nhưng nếu Bessent thành công, một bộ trưởng tài chính không qua bầu cử có thể gây ảnh hưởng đến việc mở rộng hạn mức cho vay tới các ngân hàng trung ương nước ngoài – nó giống như một admin có quyền thay đổi tham số thanh lý của một giao thức DeFi trong lúc thị trường biến động. Ngay cả khi giao thức đó được xây dựng bởi những người tài năng nhất, thì sự tồn tại của một admin quyền năng như vậy sẽ khiến toàn bộ hệ thống trở nên mong manh.
Mọi mạng lưới tập trung đều có một điểm gãy duy nhất: niềm tin vào người duy trì. Chỉ cần một quyết định sai lầm, một dự đoán sai lệch về dòng vốn, một hoạt động chính trị bất ngờ, và toàn bộ mạng lưới có thể sụp đổ. Bitcoin, trái lại, không có điểm gãy đó. Nó không có một văn phòng có thể bị điều tra, không có một tổng giám đốc có thể bị triệu tập, không có một bộ trưởng tài chính nào có thể gọi điện. Mã nguồn của Bitcoin không thay đổi để phục vụ lợi ích của một quốc gia hay một liên minh. Đó là thứ duy nhất khiến nó khác biệt trong một thế giới mà các ngân hàng trung ương đang bị chính trị hóa ngày càng sâu.
Điều gì thực sự đang bị đe dọa?
Một câu hỏi có thể bạn đang tự hỏi: nếu chính sách FIMA Repo mở rộng chỉ đơn thuần là một thay đổi kỹ thuật trong quan hệ tiền tệ quốc tế, thì tại sao một bài viết về blockchain lại quan tâm đến nó đến vậy? Câu trả lời nằm ở chỗ, cái chúng ta đang chứng kiến không phải là một chi tiết chính sách cô lập, mà là một mảnh ghép trong bức tranh lớn hơn: cuộc chiến giữa tiền tệ do con người quản trị và tiền tệ do thuật toán vận hành.
Trong nhiều thập kỷ, thế giới chấp nhận rằng tiền tệ phải được quản lý bởi một nhóm những người thông minh nhất, được đặt trong một tháp ngà tại Washington, Frankfurt, hay Tokyo. Họ được giao nhiệm vụ bảo vệ sức mua của đồng tiền, duy trì ổn định tài chính, và họ làm việc đó trong bóng tối của sự không hoàn hảo. Nhưng cuộc khủng hoảng năm 2008, cuộc chiến tiền tệ trong đại dịch, và giờ là nỗ lực đưa Fed trở thành một công cụ đối ngoại – tất cả đang dạy chúng ta một bài học: tiền tệ không phải là một định chế trung lập. Đó là một công cụ quyền lực.
Khi một công cụ quyền lực khoác lên mình vỏ bọc trung lập, càng ngày càng lộ rõ những vết nứt. Và chính những vết nứt đó là nơi Bitcoin sinh sôi. Vào ngày mà các nhà đầu tư tổ chức nhận ra rằng Fed không còn là một thực thể độc lập, họ sẽ không rút tiền khỏi thị trường chứng khoán ngay lập tức. Nhưng họ sẽ bắt đầu tìm kiếm một tài sản lưu trữ không phụ thuộc vào quyết định của bất kỳ một quan chức nào. Khi đó, Bitcoin sẽ bước vào một giai đoạn trưởng thành chưa từng có.
Kịch bản có thể xảy ra
Trong ngắn hạn, nếu kế hoạch của Bessent được triển khai, tôi dự báo thanh khoản USD toàn cầu sẽ dồi dào hơn, khiến cho dòng vốn chảy vào các tài sản rủi ro, bao gồm cả bitcoin, có thể tăng nhẹ. Stablecoin sẽ tiếp tục phát triển ổn định vì chúng là cầu nối của đồng đô la trong thế giới số. Nhưng đây chỉ là hiệu ứng bề mặt.
Trong trung hạn, sự phụ thuộc ngày càng tăng của Fed vào mệnh lệnh chính trị sẽ gây ra những rạn nứt trong nội bộ nước Mỹ. Một bộ phận các nhà hoạch định chính sách sẽ phản đối việc biến Fed thành một công cụ đối ngoại, và cuộc đấu đá nội bộ sẽ trở thành mảnh đất màu mỡ cho các nhà làm phim tài liệu và cả các nhà phân tích macro. Niềm tin của thị trường vào sự ổn định của chính sách tiền tệ Mỹ sẽ dao động. Và khi niềm tin vào bàn tay hữu hình phai nhạt, chính thứ mà Bitcoin cần không phải là một cú sụp đổ tài chính, mà là một sự vỡ mộng tập thể.
Còn trong dài hạn, đó là kịch bản mà tôi tin sẽ xảy ra nhất: thế giới sẽ phân làm hai phe. Phe thứ nhất là các quốc gia gắn chặt với đồng đô la Mỹ, họ sẽ có một Fed rộng mở hơn, dễ dàng vay mượn hơn, nhưng họ cũng sẽ phải chấp nhận một sự thật phũ phàng – đồng đô la của họ không còn là một đơn vị tiền tệ trung lập, mà là một công cụ ngoại giao. Phe thứ hai là những quốc gia bị bỏ lại bên ngoài cánh cửa FIMA Repo, họ sẽ chuyển dịch mạnh mẽ sang các tài sản phi quốc gia, đi đầu là Bitcoin. Hai phe này sẽ tồn tại song song, càng ngày càng tách biệt.
Ván cờ không ai muốn chơi
Nếu có một điều mà 29 năm quan sát thị trường đã dạy tôi, đó là những thay đổi quan trọng nhất, những bước ngoặt lớn nhất, thường đến từ những bản tin mà không ai để ý. Năm 2017, khi Aragon tổ chức ICO, tôi đã bỏ ra 100 ETH vì tin vào tầm nhìn về quản trị phi tập trung. Sau sáu tháng phân tích, tôi phát hiện ra những điểm yếu trong cơ chế bỏ phiếu của Aragon, và báo cáo của tôi đã góp phần cải thiện hợp đồng thông minh phiên bản v2. Khi đó, không một ai nghĩ rằng các DAO sẽ trở thành một kênh huy động vốn đáng tin cậy. Nhưng chúng tôi đã nhìn thấy tương lai trước khi nó xảy ra.
Tương tự, ngay lúc này, khi Scott Bessent và các cộng sự của ông ta đang chuẩn bị mở rộng cánh cửa cho vay của Fed ra toàn cầu, họ có thể chỉ đang nghĩ đến lợi ích chiến lược trước mắt: giữ chân các đồng minh, tạo thêm một kênh dự trữ cho trái phiếu Mỹ, và đối phó với sự vươn lên của các hệ thống thanh toán phi đô la. Nhưng họ không nhận ra, hoặc có thể họ đang bỏ qua, rằng mỗi bước đi nhằm củng cố sức mạnh của đồng đô la đều nuôi dưỡng chính những con quái vật mà họ đang cố ngăn chặn. Bất kỳ nỗ lực nào nhằm đặt quyền kiểm soát tiền tệ vào tay một nhóm nhỏ các nhà hoạch định chính trị đều là một lời mời gọi không thể cưỡng lại cho một hệ thống tiền tệ không cần đến chính trị.
Bitcoin không cần một chính phủ toàn cầu để tồn tại. Nhưng một Fed trở thành công cụ chính sách đối ngoại chính là thứ khiến Bitcoin trở nên cần thiết hơn bao giờ hết. Khi một quốc gia càng nỗ lực kiểm soát thanh khoản toàn cầu, nó càng khiến cho những người không thuộc vòng quyền lực muốn tìm ra một lối thoát. Và khi họ tìm thấy Bitcoin, họ sẽ không bao giờ quay lại.
Câu hỏi cuối cùng không còn là ai in tiền, mà là ai có thể khiến giao thức của mình tiếp tục chạy khi không có ai lãnh đạo. Đó là điểm mấu chốt mà các ngân hàng trung ương – dù là của Mỹ hay bất kỳ quốc gia nào – không bao giờ có thể trả lời.